欧州通貨同盟（ユーロ圏、ユーロランドとも呼ばれる）は、1月1日に欧州連合（EU）の11カ国の間で、新しい通貨ユーロと新しい欧州中央銀行を伴って誕生しました。 同じ通貨を持つことで、11カ国の相互貿易が拡大する可能性があります。 ユーロの為替レートは、ドルや円に対して変動する。 周辺国の中にはユーロを自国の基軸通貨として採用する国も出てくるだろうが、ドルと競合する世界的な基軸通貨になるのは少しずつだろう。 また、国際的な資産や民間の決済手段としての機能も同様です。
POLICY BRIEF #42
欧州の経済通貨同盟（EMU）は、1999年1月1日に欧州連合（EU）の11カ国で発効する。 単一通貨ユーロが使用され、欧州中央銀行システム（ESCB）がユーロランドと呼ばれる地域で共通の金融政策を確立する。
これは歴史的な出来事である。
これは歴史的な出来事です。ローマ帝国以来初めて、ヨーロッパの大部分の地域が同じ通貨を持つことになります。
これは歴史的な出来事です。ローマ帝国以来初めて、ヨーロッパのかなりの地域が同じ通貨を持つことになります。
3年間の移行期間中、11の通貨はユーロと共存することになりますが、その為替レートは取り返しがつかないほど固定されます。 企業が希望すれば、直ちにユーロに切り替えることができます。 政府証券を含む多くの金融商品は、1999年1月に直ちにユーロに再編成されます。
デンマーク、ギリシャ、スウェーデン、イギリスの4つのEU加盟国は、EMUの初期メンバーにはならないが、後に参加する可能性がある。 これらの国はプレインと呼ばれています。 これらの国の為替レートは、1979年から機能している欧州通貨制度の為替レートメカニズムと同様の方法で、ユーロに連動させることが合意されています。
ESCBは、フランクフルトの欧州中央銀行（ECB）と既存の11カ国の中央銀行で構成されています。 ECBは6人の理事で構成されており、ワシントンの連邦準備制度理事会に相当し、各国の中央銀行は12の連邦準備銀行に相当します。 金融政策の権限は、執行委員会と11人の各国中央銀行総裁で構成されるESCBの運営委員会にあります。
疑問点
EMUの国際的な影響に関する疑問点は、決して難しいものではありませんが、回答には問題もあります。 世界との貿易にどのような影響があるのか、ドルや円などの通貨に対してユーロの為替レートは高くなるのか、低くなるのか、あるいは安定するのか。 ユーロは、ドルの国際的な役割に対抗する重要な準備通貨になるのか？ ユーロは、通貨の伝統的な3つの機能である、計算単位、支払い手段、価値の保存手段として、国際的に民間部門で広く使用されるようになるのか？ 関連して、ユーロランドの金融市場が国際的な資本の流れにとってどのような重要性を持つかという問題もあります。
貿易への影響
ユーロランドの人口は米国よりもやや多く、国内総生産は米国のGDPよりもやや低い。 また、世界の他の地域との商品貿易総額（EMU内の貿易を除く）は、米国のそれをわずかに上回っています。
ユーロが存在することで、11カ国間の貿易には為替の売買が必要なく、各国間の取引契約には将来の為替レートの不確実性がつきまとうこともありません。
このような状況では、11カ国間の貿易は、世界の他の国々との貿易に比べて増加するでしょう。
このような状況では、11カ国間の貿易は、他の国々との貿易に比べて増加すると思われますが、EMU以外の国からの輸入と輸出は、過去に比べて急激に増加することはないでしょう。 そのため、ユーロの為替レートの変動については、各国の政策担当者がEMU前の為替レートに比べてあまり気にしなくなるだろう。
ユーロは、ドルや円などのペッグされていない通貨に対して変動する。
ドイツのラフォンテーヌ財務大臣がターゲット・ゾーンの採用を提案したが、デュイセンベルグECB総裁をはじめとする他のヨーロッパの指導者たちは否定している。 1月のECBの短期金利は、フランスやドイツの基本金利である3％をベースに、他の中央銀行が連合を見越して金利を下げています。 米国では、12月中旬時点で短期金利の基本であるFederal finds rateが4.75%程度。
一方で、国際収支の経常収支は、ユーロ圏が黒字（1998年は1,000億ドル以上と推定）であるのに対し、アメリカは赤字が拡大しています（1998年は2,000億ドル以上と推定）。 他の影響を除けば、これはドル安につながる傾向があります。
後述するように、世界中の公的・私的保有者のドル残高に大きな変化が生じない限り、1999年初めにドル・ユーロ相場が大きく動くことはないと予測してもよいでしょう。
ユーロが基軸通貨になるか？
世界各国が外貨準備を保有する通貨である基軸通貨は、長年にわたりドルが主流でした。 1997年末の時点で、世界の公的外貨準備の57%がドルで占められていた。
各国の公的外貨準備のうち、ドルからユーロへの移行はあるのだろうか。 カレンシーボード、固定またはクローリングペッグ、マネージドフロートなどで欧州通貨と為替レートを連動させている国は、すでにドイチェ・マルクなどの欧州通貨を外貨準備として保有しているだろう。 これは主に東欧諸国に当てはまります。東欧諸国の多くはドイツとの貿易が多いため、自国通貨をドイツ・マルクに連動させています。
他の国が準備金をユーロに切り替える場合、どのくらいのスピードで切り替えるのでしょうか。
他の国が準備金をユーロに切り替えるスピードはどのくらいでしょうか？ これらの国が大規模な切り替えをするとは考えにくい。 また、ラテンアメリカやアジアの国々は、ヨーロッパよりもアメリカとの貿易関係が密接な国が多い。 彼らはドルに固執する可能性が高いですが、徐々に準備金の保有を多様化することができるでしょう。 確実に言えることは、ドルからユーロへの準備金の切り替えが行われるとしても、そのプロセスは緩やかなものになるだろうということです。 世界中の中央銀行は、ドルの大量売却やユーロの大量購入を避けるでしょう。なぜならば、そうすることで残りの保有ドルの価値が下がるからです。 注意すべき点は、ある通貨が基軸通貨としての役割を高めることができるのは、その通貨の発行者が全体的な国際収支の赤字を抱えている場合に限られるということです。 つまり、基軸通貨の保有量を増やすためには、需要と供給の両方が必要なのである。 米国はこの原則を、最近のように経常収支が赤字の場合や、1950～60年代のように経常収支の黒字よりも資本流出の方が多い場合に示してきた。 現在、ユーロランドはかなりの経常収支の黒字を計上している。
基軸通貨の地位を得るためのもう一つの条件は、通貨当局が外貨準備を投資することができる金融市場が存在することである。 これは後述するように、通貨を発行している国の外で民間が通貨を保有する場合にも重要です。
1960年代、フランス共和国のシャルル・ド・ゴール大統領は、ドルの基軸通貨としての役割を米国の「法外な特権」と表現した。 この時代、経常収支の赤字や黒字は、現在よりもはるかに多くの公的準備金の動きによって賄われていました。 特にフランスは、経常収支が赤字になると、不足していた金や外貨を使って資金を調達していました。
現在では、特に主要先進国の国際収支の不均衡は、民間資本の流入によってより容易に賄われています。
米国にとって基軸通貨の地位はどの程度重要なのでしょうか。 米国は、外国の通貨当局が銀行預金や証券の形で保有しているドル資産に利子を支払っていることが重要である。 つまり、ドルの公式保有者への負債を増やすことで赤字を補うことは、証券発行という明示的な借り入れとあまり変わらないのである。 主な利点は、アメリカの中長期金利が、ドルが基軸通貨でない場合に比べてやや低いことだろう。
米国が自国通貨の特徴的な国際的地位から得ている主な財政的利益は、シニョリッジ（seignorage）と呼ばれる、海外にドル紙幣を蓄積することである。 1995年末時点で、海外に保有されているドルは2,000億ドルから2,500億ドルと推定されている。 中期金利が例えば5%の場合、年間100億ドルから125億ドルの節約になり、アメリカの国内総生産の1%の10分の1強に相当します。
民間の対外収支にユーロは？
民間の国際資産の保有額は、公的な残高よりもはるかに大きな規模です。 世界全体で見ると、1995年には約7.5兆ドルの民間ポートフォリオがありました。
民間の会計単位、支払い手段、価値の保存として、ユーロは国際的にどの程度重要なのでしょうか。 国際決済銀行（Bank for International Settlements）のデータによると、ドルは外国為替取引の80％以上を占めています。 世界貿易のほぼ半分がドル建てで行われています。 そのため、国際貿易を行う企業にとっては、ドル建ての残高を維持するインセンティブとなっている。 しかし、欧州の多くの地域で単一通貨が存在することにより、欧州の他国との貿易がユーロ建てで行われることが徐々に増えてくるだろう。 その結果、海外のトレーダーはユーロ建ての残高を保有するようになるだろう。 しかし、そのような残高は、民間の国際的な外貨保有のごく一部に過ぎません。
そこで、欧州と米国の金融構造の違いが関係してきます。 金融資産総額は欧州と米国でほぼ同じ規模ですが、銀行資産が占める割合は欧州では半分を超えていますが、米国では半分以下です。 つまり、米国では証券市場が発達しているのに対し、欧州では銀行が発達しているということです。 確かに、ユーロランド11カ国の国債の発行額は米国債の発行額とほぼ同じです。 しかし、ヨーロッパ大陸のコーポレートファイナンスのうち、資本市場からの資金調達は4分の1に過ぎません。
ユーロの登場は、ユーロランドの証券市場の拡大につながります。
ユーロの登場は、ユーロランドの証券市場の拡大につながる可能性があります。フランクフルト、ロンドン、パリなどの証券取引所では、株式の統一的な取引システムの構築を計画しています。 また、単一通貨の導入により、コマーシャルペーパーから債券に至るまで、様々な満期の証券市場がより深く、より活発になれば、海外からの資金流入も増えるだろう。 しかし、そのような発展は、海外からの借り手を増やすことにもなる。
いずれにしても、ユーロランドでの証券化の進展は一朝一夕にはいかないだろう。
いずれにしても、ユーロランドにおける証券化の進展は、一夜にして実現するものではありません。エコノミスト誌（1998年11月21日付、p.72）によれば、「単一で均質な資本市場」への進展は、税金、規制、監督、上場要件、会計、取引規則の調和に依存する部分があるため、「非常にゆっくりとしたもの」になるでしょう。 EMUと国際協力
EMUの加盟国は、引き続き国際通貨基金（IMF）のメンバーとなります。 為替レートや国際収支政策を放棄しても、財政政策やその他の国内政策を含めた主権は維持されます。 したがって、IMFは、ベルギー・ルクセンブルク経済連合の一員として独立した為替レートや国際収支を持たないルクセンブルクと同様に、加盟国政府との協議を継続して行います。 しかし、金融政策に関しては、IMFはECBと協議しなければなりません。 為替レートに関しては、IMFとの関係はより複雑になります。 マーストリヒト条約によれば、為替政策の「一般的な方向性」について権限を持つのはEUの閣僚理事会です。 しかし、閣僚たちは「ユーロの明確なずれが持続する可能性があるなど、例外的な状況においてのみ、為替政策のいわゆる方向性を発表することに合意した」としている。
OECD、Group of Seven、Group of Tenなどの他の協議会での代表権も複雑になります。
OECDグループ7、グループ10などの他の協議会での代表者も複雑です。
財務大臣と中央銀行総裁の会合では、おそらくユーロランドの中央銀行総裁はECB総裁1人だけでしょう。 大蔵省の代表はまだ決まっていませんが、EUはG7の会合でEMUを代表するのは常任理事国（フランス、ドイツ、イタリア）だけではなく、輪番制の閣僚理事会議長と「支援を提供する」役割の欧州委員会の代表であることを提案しています。 外国為替の危機が発生したとき、米国の財務長官は誰に電話をかけるのか？ 現在のところ、欧州では現職の閣僚理事会議長、欧州委員会代表、ECBの3人に電話をするという不満足な答えが返ってきているようだ。 同様の問題は、G7のように複数の国の間で経済政策を調整することが必要になったときにも生じるだろう。
これらの問題は時間をかけて解決されると考えるのが妥当であり、米国がEMUの設立とユーロの誕生を歓迎しない理由はありません